华新水泥(600801)

　　价格上涨叠加拉法基并表，业绩大幅提升

　　公司一季度实现营收 38.76 亿元， YOY 61%；归属净利 9492 万元， 16年同期公司亏损 1.36 亿元。一季度公司水泥熟料销量 1336 万吨，同比增长 32%；其中拉法基并表带来销量 314 万吨，剔除并表影响后公司本部销量 1022 万吨，同比持平略增 0.6%。前期公司收购拉法基在云贵重庆地区熟料和水泥产能 1000 万吨和 1500 万吨，约占公司当前产能的 18%。 一季度公司水泥均价约 290 元/吨，较去年同期提升 53 元， 二季度湖北、湖南等地仍有上涨预期。

　　吨毛利维持高位，拉法基并表带来费用下降

　　公司一季度吨毛利约 62 元，较去年同期提升 21 元；吨净利约 6 元，较去年同期提升 20 元。 公司当前毛利较去年四季度有所下滑，本部湖北区域一季度停产时间较长，业绩贡献有限，但拉法基云贵地区水泥毛利较好，业绩贡献较多，预计后期湖北产量恢复可拉高毛利。一季度公司销售、管理和财务费用分别下降 2.5/1.8/2.5 个百分点， 三项费用率总计下降 6.7 个百分点，费用下降一方面是拉法基并表因素，一方面价格上涨费用相对下降。

　　海外业务布局早， 环保业务带来增量

　　公司是国内较早涉足国际业务的水泥生产企业， 近年稳步推进中亚、东南亚水泥布局，在塔吉克斯坦、哈萨克斯坦、柬埔寨和尼泊尔等地布有7 条水泥熟料产线和粉磨站。公司大股东拉法基豪瑞是全球最大水泥制造商之一，在一带一路沿线多有布局，并和国内的国际工程公司多有合作，海外仍有继续拓展空间，且海外水泥整体盈利水平好于国内。环保业务方面，公司具有超 550 万吨/年的处置能力，水泥窑协同处理增长空间较广。

　　业绩稳步提升，维持增持评级

　　17 年公司计划销售水泥及商品熟料 6787 万吨， 同比增长 29%；计划实现水泥及熟料销售收入同比增长约 35%。公司 16 年业绩超市场预期，一季度业绩稳步提升，区域供需格局好于行业，水泥-煤炭价差价格差高于行业均值。可比公司当前平均估值为 20 倍 17 年 PE（或 1.5 倍 PB），认可给予 1.55~1.65 倍 PB 估值，目标价 10.0~10.7 元，维持增持评级。

　　风险提示： 煤炭价格上涨；水泥需求放缓；国际业务竞争加剧等。