山水水泥的股权之争比较复杂，一方面来自于内部张氏父子和其他股东对山水投资的股权之争，另一方面更重要的是水泥大佬们和张氏父子对山水水泥控股权之争。

 

 

    争夺山水控制权的群雄纷争大戏自去年开始引起公众广泛关注，但追本溯源，此次股权争斗的导火索早在十几年前的改制、上市进程中就已经埋下。

 

    山水水泥前身为1977年成立的山东水泥试验厂，当时在全国67家重点水泥企业排名中倒数第一，1990年张才奎调任厂长一职时，这家老国企已经连续13年亏损。上任后的张才奎带领高管与数千员工成功化腐朽为神奇，将当初深陷泥潭的亏损企业打造为一家国内水泥龙头，2004年当时的济南山水集团以水泥产量2000万吨，销售收入40亿元，位居全国水泥企业第二位，张才奎也获得了“国企好班长”的称号；当时2004年又恰逢中国推进第一轮国企改革，济南市政府对山水集团整体改制，成立山东山水水泥集团有限公司，公司身份也实现了由国有向民营的转换，公司早在2001年就开始推行的员工持股计划也进一步扩大，到2005年时持股职工最终扩大至3947人。

 

    2005年作为一家成功改制、快速发展的民企，公司开始引入摩根士丹利公司、鼎辉投资和国际金融公司等海外投资者，启动在香港上市的计划。而当时按照香港规定，股份公司股东人数不能超过50人，为此山水投资注册成立，包括张才奎在内的9名高管成为山水投资的显名股东，3938名职工的员工股权则在上市前夕由张才奎、李延民以张氏信托和李氏信托的形式代持，最终公司于2008年成功在香港上市，这一改制案例一时也被传为佳话。

 

    李延民退休后，其代持股份全部转至张氏信托名下，张才奎个人持股比例为13.18%，加上张氏信托合计持有的股权比例达到了81.74%。张才奎将张氏信托形式定为酌情性信托，这种信托方式可使信托人拥有绝对自行决定权，包括可任意处置资产、不给员工任何分红。而正是这份股权代持信托成为了后续一系列纷争的开始。

 

    2010年张才奎之子张斌接任总经理职务，开始在采购、审批、监管等方面进行一些改革，导致分管财务、技术、市场、行政的几名公司高管与张才奎父子的矛盾爆发，13年最终提出辞职，为解决股权变现问题，2013年11月山水投资推出了《境外信托退出性收益分配方案》和《股份回购方案》，退出方案中的多项表述都引起了高管和员工的不满：“受益人将自签署相关文件之日起不再享受及自动放弃其他任何常规的信托收益归属、分派及/或支付的权利”，意味着职工不能再获得任何股权收益；“分三期完成，原则上每10年一期。股权价值与山水公司股票价格挂钩，第一期价格打八折，第二期打九折，第三期不打折”则表明变现最迟要30年以后；“股份回购所需的资金均来源于公司自有资金，为公司于上市公司取得的年度分红”更是被认为严重侵犯持股员工权益的霸王条款。

 

    这两份备受争议的信托退出和股份回购方案，最终点燃了山水内部股权争斗的导火索，山水“宫斗”大戏就此拉开帷幕，进入公众视野。

 

 

 

    2014年8月，持有18.26%股权作为显名股东的7名高管联合700多名持股员工（截至判决前已升至2461名）将张才奎告上香港高等法院，要求解除信托关系，归还各自股权，同时还申请了禁止令和托管令。15年5月20日，香港高院作出正式判令，同意山水水泥2461名员工关于接管令的申请，其合计43.2861%的股份转至第三方接管，安永会计师事务所总经理廖耀强被委任为接管人。

 

    在此期间张才奎父子迫于内部纷争压力，也开始在股权方面寻找外援。各路水泥“诸侯”也开始对处于飘摇之际的山水蠢蠢欲动，纷纷趁势加入战局。

 

    1）中国建材：以张才奎父子引入外援的角色加入战局，2014年10月27日，山水水泥以每股2.77港元向中国建材配售5.631亿股，中国建材持股16.67%成为公司第二大股东，此次发行价较当时每股净资产4.21港元折价高达30%，员工一度对此表达强烈不满，再次向公司发出法庭告票，要求终止交易。

 

    2）亚洲水泥：股权纷争前持股9%，主要是通过二级市场买入，一直是公司前五大股东，2014年增持至12%成为公司第二大股东，在中国建材加入后，亚洲水泥也再次发力，以平均价每股3.58港元在二级市场大举增持，持股比例增至20.90%，反超中国建材再次成为公司第二大股东。

 

 

    3）天瑞水泥：控股股东李留法持股70%的天瑞集团通过受让股份，买入山水10.3%股权后，2015年4月前后在二级市场不惜代价继续大举增持（前后的总成本预计超过44亿港元），2015年4月16日，天瑞集团通过其关联方持有公司28.16%的股权超越山水投资成为公司第一大股东。这也导致山水水泥剩余公众股权比例仅为9.18%，低于法律规定的25%触及停牌线。

 

    值得注意的是，正是张才奎父子引入中国建材，使得山水投资的持股比例则由30.11%稀释到25.09%，使得天瑞水泥不必触发要约收购(收购人增持上市公司股份达30%时，须向被收购公司发出要约收购公告)成为第一大股东。

 

    因此，山水投资的内部宫斗升级成了张才奎父子、原高管与持股员工、中国建材（亚洲水泥）、天瑞水泥的一场群雄逐鹿式的资本大戏。